第一节 研报要点

LUSD具有超额抵押稳定币里最优秀的机制，虽然上线时间不足3个月，但是其机制的有效性已经完全得到验证，后续发展主要考验LUSD的运营推广能力；

Liquity系统的稳定并不利于提高LQTY的代币价值，LQTY更受益于市场周期转换造成的流动性伸缩；

LQTY已经从极度低估的状态逐步回归，并且未来营收可能进一步下降。

第二节 项目基本情况

1.业务介绍与分析

Liquity是一种去中心化的货币协议，允许使用ETH作抵押借出LUSD（一种始终与USD挂钩的稳定币）。

通过稳定池-债务再分配-恢复模式的3重清算机制，Liquity仅要求110%的最低抵押率，从而大大提高了资本利用率，同时协议的稳定性也能够很好的维持。

Liquity的主要用例有如下几个：

• 开仓(open trove)：用ETH作抵押借入LUSD，最低抵押率为110%。

• 通过向稳定池(stability pool,SP)提供LUSD来换取清算收益以及Liquity的原生激励代币LQTY。

• 质押LQTY，来赚取其他用户借入或赎回LUSD所支付的费用。

• 使用LUSD赎回ETH。

其核心机制如下——

a.价格稳定机制

LUSD是锚定1 USD 的稳定币，对于任何锚定法币的稳定币来说，价格稳定机制是最核心的机制。

LUSD的价格稳定机制，核心在于系统随时允许用户按照1USD的价格，来抵押ETH铸造LUSD，或者按照1USD的价格偿还或者赎回LUSD来收回ETH。(注意：偿还指的是有LUSD欠款的用户，可以将LUSD还给系统来换回抵押品ETH；赎回是指，任何用户都可以随时按照1USD的价格，用LUSD从当前抵押率最低的用户那里兑换ETH)

这就意味着——

当市场上LUSD价格高于1USD时，用户可以铸造新的LUSD抛售给市场获利(LUSD铸造成本只有1USD)。当然上述并非强制，也有诸多限制因素，比如新开仓位预留的200LUSD的清算费用，以及铸造费用和赎回费用(0.5%-5%之间，由算法控制，下文会详述)。但是由于铸造时最低抵押率限制为110%，且铸造LUSD时总是按照1 LUSD = 1 USD (in ETH)来计价，所以，当LUSD价格高于1.1时，任何用户都可以通过新开仓位获取LUSD并瞬间将LUSD抛售给市场来获利。这可以说是系统预留的价格控制的上限。

当市场上LUSD价格低于1USD时，已有LUSD欠款的用户会有动力从市场中购买LUSD来偿还给系统(因为他们的LUSD铸造成本是1USD)。当然也有极端情况，譬如在极端情况下市场流动性极度短缺，借款人可能无力操作，所以系统通过“赎回”预留了一个价格下限。任何用户都随时可以从市场以低于1 USD的价格来购买LUSD，同时向系统赎回价值1 USD的ETH。

上述机制也就是Liquity 创始人 Robert Lauko所说的“硬锚定”：通过给全市场开放的套利机会，将LUSD的价格控制在[ 1-赎回费率，1.1 ] USD之间。

并且他认为，由于Liquity系统内，随时允许用户按照1 USD的价格来铸造LUSD，并按照1 USD的价格来销毁LUSD，会产生“软锚定”：也就是系统始终认为1 LUSD = 1 USD，所以用户在长期博弈中也会形成1 LUSD = 1 USD 的谢林点(博弈论中人们在没有沟通的情况下的自然形成的选择倾向)。

在上述机制的作用下，虽然价格硬锚定的上限是1.1 USD，但是如果市场都知道LUSD的价格不会高于1.1U并且合理价值是1U时，那么LUSD的价格就更加难以接近1.1USD，譬如对于价格1.09U的LUSD：买入1.09U的LUSD意味着最大1%的盈利空间，以及随时可能有的9%的损失风险。

下图很好的诠释了整个LUSD的价格稳定机制——

事实上，这套稳定机制是非常有效的，下图是依据Curve的LUSD/3pool计算出的LUSD/USDc价格(Curve的LUSD/3pool是目前LUSD流动性最大的交易所)

数据来源 https://duneanalytics.com/FlyingLittleToe/Liquity

可以看出，虽然Liquity上线尚不足3个月，且ETH在这期间内价格下跌最多超过50%并有单日下跌超过40%的情形，但是LUSD的价格波动一直保持在0.97~1.03，并且绝大部分时间在0.99~1.02之间，这显示了LUSD的稳定性。

b.清算机制

Liquity的清算机制我们简要概况如下——

正常情况下，当有用户被清算(即抵押率<110%)时，由稳定池来充当清算的对手方；当稳定池内的LUSD不足以覆盖清算仓位时，就会起用仓位再分配机制；最后，当整个系统的超额抵押率不足150%时，系统会进入恢复模式。

其中稳定池是清算机制内的第一层，也是最常用的一层。债务再分配和恢复模式更多的是在极端情况下对协议安全的保护机制。

稳定池

稳定池机制如下——

当有用户抵押率<110%时，任何人都可以执行清算。清算人可以获得50LUSD的清算补贴，以及0.5%所清算ETH的奖励，其余的99.5%的ETH将按照稳定池中LUSD的比例来分配给所有的稳定池用户，同时也会按比例销毁LUSD。

假设用户抵押率刚刚低于110%时就被清算，那么此时稳定池中所有用户获得的ETH价值和销毁的LUSD价值比例为1.09945:1，也就